Es gibt Finanzprodukte, die kompliziert aussehen und es auch sind. Und es gibt Produkte, die gefährlicher sind, gerade weil sie einfach aussehen.
Knock-out-Zertifikate gehören für mich zur zweiten Kategorie.
Auf den ersten Blick ist die Logik fast beruhigend. Eine Aktie steht bei 100 Euro. Ein Long-Knock-out hat einen Basispreis bei 90 Euro. Das Zertifikat kostet vereinfacht ungefähr zehn Euro. Steigt die Aktie um fünf Euro, steigt das Zertifikat um etwa fünf Euro. Aus fünf Prozent im Basiswert werden ungefähr fünfzig Prozent im Zertifikat. Kein Black-Scholes-Modell, keine komplizierte Volatilitätsmatrix, kein Optionsgriechen-Vokabular.
Genau an dieser Stelle beginnt das Missverständnis.
Die einfache Preisformel macht das Produkt nicht einfach. Sie verschiebt die Komplexität nur an eine andere Stelle: zur Knock-out-Barriere, zur Positionsgröße, zu Finanzierungskosten, Handelszeiten, Gaps und zur Frage, ob ein Trader psychologisch mit einem Produkt umgehen kann, das in Minuten einen Totalverlust produzieren kann.
Die BaFin hat den deutschen Markt deshalb sehr genau untersucht. Ihr Befund ist ernüchternd: Turbo-Zertifikate werden überwiegend extrem kurzfristig gehandelt, rund 70 Prozent weniger als 24 Stunden gehalten. Besonders bemerkenswert ist, dass die Aufsicht keinen belastbaren Lernkurveneffekt fand. Mehr Erfahrung führte in der Untersuchung nicht automatisch dazu, dass Privatanleger insgesamt häufiger profitabel wurden.
Dieser Artikel soll deshalb nicht erklären, wie man mit einem Hebel möglichst schnell reich wird. Er soll erklären, was man tatsächlich kauft.
Was ist ein Knock-out-Zertifikat?
Ein Knock-out-Zertifikat ist ein derivatives Wertpapier, dessen Preis sich an einem Basiswert orientiert. Das kann eine Aktie, ein Index, eine Währung, ein Rohstoff oder ein anderer handelbarer Markt sein.
Bei einem Long-Knock-out profitiert der Anleger von steigenden Kursen. Bei einem Short-Knock-out profitiert er von fallenden Kursen. Der entscheidende Unterschied zur direkten Investition ist, dass nur ein Teil des wirtschaftlichen Werts finanziert wird. Dadurch entsteht der Hebel.
Das klingt abstrakt. Deshalb beginnen wir mit einem vollständigen Beispiel.
Das einfachste Rechenbeispiel
Angenommen, eine Aktie steht bei 100 Euro. Ein Long-Knock-out hat einen Basispreis von 90 Euro und ein Bezugsverhältnis von 1:1.
Der innere Wert beträgt vereinfacht:
100 Euro − 90 Euro = 10 Euro.
Das Zertifikat kostet also ungefähr zehn Euro, zuzüglich beziehungsweise abzüglich kleiner Preisbestandteile wie Finanzierungskosten und Spread.
Steigt die Aktie auf 105 Euro, steigt der innere Wert auf 15 Euro. Die Aktie gewinnt fünf Prozent. Das Zertifikat gewinnt von zehn auf 15 Euro — also 50 Prozent.
Fällt die Aktie dagegen auf 95 Euro, sinkt der Zertifikatswert auf etwa fünf Euro. Die Aktie verliert nur fünf Prozent. Das Zertifikat verliert 50 Prozent.
Fällt die Aktie auf die Knock-out-Schwelle von 90 Euro, ist die Position im klassischen Fall wirtschaftlich beendet.
Woher kommt der Hebel wirklich?
Der Hebel ist kein Bonus, den der Emittent dem Anleger schenkt. Er entsteht dadurch, dass wirtschaftlich nur der Abstand zwischen Basiswert und Finanzierungsebene bezahlt wird.
Im Beispiel kontrolliert der Anleger mit zehn Euro ein Exposure, das sich so bewegt, als wäre er an einer Aktie im Wert von 100 Euro beteiligt. Das Verhältnis von Basiswert zu Zertifikatspreis ergibt grob den Hebel:
100 / 10 = Hebel 10.
Aber der Hebel ist nicht konstant.
Steigt die Aktie auf 105 Euro und das Zertifikat auf 15 Euro, beträgt der neue Hebel nur noch ungefähr sieben. Fällt die Aktie auf 95 Euro und das Zertifikat auf fünf Euro, steigt der Hebel auf ungefähr 19.
Das ist einer der wichtigsten Punkte überhaupt: Der Hebel wird größer, wenn die Position gegen dich läuft.
Das Produkt wird also genau dann aggressiver, wenn dein Sicherheitsabstand kleiner wird.
Die Knock-out-Schwelle ist keine normale Stop-Loss-Marke
Viele Anfänger behandeln die Knock-out-Schwelle gedanklich wie einen Stop-Loss. Das ist gefährlich.
Bei einem normalen Stop-Loss besitzt du weiterhin den Basiswert, bis deine Order ausgeführt wird. Ein Knock-out-Ereignis beendet dagegen die wirtschaftliche Struktur des Produkts selbst. Je nach Ausgestaltung verfällt es wertlos oder es wird nur ein sehr kleiner Restwert abgerechnet.
Die Deutsche Börse unterscheidet Produkte mit und ohne zusätzliche Stop-Loss-Schwelle. Bei manchen Produkten wird vor der eigentlichen Finanzierungsebene ausgeknockt und anschließend ein Restwert berechnet. Dieser kann allerdings sehr gering sein.
Ein Stop-Loss ist eine Handelsentscheidung. Eine Knock-out-Barriere ist Vertragslogik.
Wer diese beiden Dinge verwechselt, unterschätzt das Risiko.
Was passiert bei einem Gap?
Stellen wir uns vor, die Aktie schließt am Abend bei 96 Euro. Deine Knock-out-Schwelle liegt bei 90 Euro. Du denkst: sechs Euro Abstand, das müsste reichen.
Über Nacht veröffentlicht das Unternehmen eine Gewinnwarnung. Die Aktie eröffnet am nächsten Morgen bei 84 Euro.
Es gab keinen handelbaren Moment bei 90 Euro, an dem du gemütlich hättest aussteigen können. Der Basiswert hat die Barriere übersprungen.
Für den Knock-out ist das unerheblich. Die Barriere wurde erreicht beziehungsweise unterschritten. Das Produkt ist ausgeknockt.
Das ist der Unterschied zwischen einem linearen Kursrisiko und einem Barrierenrisiko.
Beim Basiswert kannst du nach einem Gap immer noch entscheiden, ob du verkaufst oder hältst. Beim Knock-out kann der Vertrag diese Entscheidung bereits für dich getroffen haben.
Wer verstehen will, warum Stop-Orders bei Gaps ebenfalls anders funktionieren als viele Anleger denken, findet im Artikel Stop Orders Explained die komplette Mechanik von Stop-Loss, Stop-Limit und Slippage.
Open End bedeutet nicht kostenlos
Ein Open-End-Turbo hat kein klassisches Enddatum. Daraus schließen manche Anleger, sie könnten ihn theoretisch unbegrenzt halten.
Technisch stimmt das. Ökonomisch fehlt dabei ein entscheidender Punkt: Finanzierung kostet Geld.
Der Emittent finanziert den Teil des Basiswerts, den du nicht selbst bezahlst. Diese Finanzierungsebene wird regelmäßig angepasst. Bei einem Long-Produkt steigt der Basispreis typischerweise im Zeitverlauf. Dadurch wandert die Knock-out-Barriere näher an den Basiswert, wenn dieser nicht entsprechend steigt.
Das bedeutet: Auch wenn der Basiswert seitwärts läuft, kann dein Produkt langsam an Wert verlieren oder riskanter werden.
Ein Knock-out ist deshalb kein kostenloser gehebelter Aktienersatz.
Ein Beispiel über 90 Tage
Angenommen, die Aktie steht weiterhin bei 100 Euro. Der Basispreis liegt zu Beginn bei 90 Euro. Das Zertifikat ist ungefähr zehn Euro wert.
Unterstellen wir rein illustrativ, dass sich die Finanzierungsebene über einige Monate von 90 auf 91 Euro verschiebt.
Die Aktie steht immer noch bei 100 Euro. Der innere Wert des Zertifikats beträgt aber nur noch neun Euro.
Die Aktie hat null Prozent Rendite gebracht. Das Zertifikat hat ungefähr zehn Prozent verloren.
Das ist keine Fehlbewertung. Es ist Finanzierung.
Warum Optionsscheine und Knock-outs nicht dasselbe sind
Ein Optionsschein besitzt neben dem inneren Wert meist einen Zeitwert. Seine Preisbildung hängt unter anderem von Restlaufzeit und impliziter Volatilität ab. Ein Knock-out-Produkt ist näher an einer linearen Finanzierungskonstruktion und reagiert deshalb typischerweise weniger stark auf Änderungen der impliziten Volatilität.
Das macht Knock-outs transparenter — aber nicht ungefährlicher.
Ein Optionsschein kann durch einen Volatilitätsrückgang verlieren, obwohl der Basiswert kaum fällt. Ein Knock-out kann dagegen relativ einfach zu verstehen sein und trotzdem vollständig wertlos werden, wenn die Barriere erreicht wird.
Transparenz und Sicherheit sind zwei verschiedene Eigenschaften.
Long und Short: Die Mechanik spiegeln
Beim Long-Produkt liegt die Knock-out-Schwelle unterhalb des aktuellen Basiswerts. Du profitierst von steigenden Kursen.
Beim Short-Produkt liegt die Barriere oberhalb des Basiswerts. Du profitierst von fallenden Kursen.
Ein Short-Knock-out auf eine Aktie bei 100 Euro könnte beispielsweise einen Basispreis bei 110 Euro haben. Vereinfacht wäre das Produkt zehn Euro wert. Fällt die Aktie auf 95 Euro, steigt der innere Wert auf 15 Euro. Steigt sie dagegen auf 110 Euro, ist der Knock-out erreicht.
Short-Produkte wirken psychologisch oft verführerisch, weil sie eine einfache Möglichkeit bieten, auf fallende Märkte zu setzen. Wer aber häufiger Short-Positionen handelt, sollte auch die Mechanik des echten Leerverkaufs kennen. Im ausführlichen Artikel Short Selling Explained geht es um Borrow Fees, Locates, Recalls und Short Squeezes.
Warum ein hoher Hebel nicht automatisch effizienter ist
Stellen wir zwei Produkte gegenüber.
Produkt A besitzt einen Hebel von fünf. Produkt B einen Hebel von 25.
Viele Anfänger denken: Wenn ich ohnehin richtig liege, ist B besser.
Das Problem ist, dass Trading nicht aus perfekten Prognosen besteht. Es besteht aus Wahrscheinlichkeiten und Pfaden.
Du kannst mit deiner Richtung richtig liegen und trotzdem verlieren, wenn der Markt vorher gegen dich läuft.
Ein DAX könnte von 20.000 auf 20.500 steigen. Wenn er vorher kurz auf 19.700 fällt, kann ein enges Long-Knock-out bereits beendet sein, während ein weiter entferntes Produkt überlebt und am Ende richtig liegt.
Der Trader mit Hebel 25 war dann nicht schlechter in seiner Marktmeinung. Seine Konstruktion war schlechter.
Positionsgröße schlägt Hebelwahl
Der wichtigste Satz in diesem Artikel lautet vielleicht: Der Hebel des Produkts ist nicht dasselbe wie der Hebel deines Kontos.
Angenommen, du besitzt 10.000 Euro Kapital.
Variante eins: Du kaufst für 10.000 Euro ein Produkt mit Hebel zehn. Dein wirtschaftliches Exposure liegt grob bei 100.000 Euro.
Variante zwei: Du kaufst für 1.000 Euro dasselbe Produkt. Dein Exposure liegt grob bei 10.000 Euro. Die übrigen 9.000 Euro bleiben Cash.
Das Produkt ist identisch. Das Kontorisiko ist völlig verschieden.
Viele Privatanleger wählen zuerst den Hebel und entscheiden danach, wie viel Geld sie einsetzen. Professioneller ist die umgekehrte Reihenfolge:
- Wie viel darf ich verlieren?
- Wo liegt mein invalidierender Marktpreis?
- Wie weit muss die Knock-out-Barriere davon entfernt sein?
- Welche Positionsgröße ergibt daraus das gewünschte Kontorisiko?
Wer Hebelprodukte nutzt, ohne Kontorisiko zu rechnen, handelt nicht aggressiv. Er handelt unvollständig.
Das 1-Prozent-Beispiel
Ein Trader besitzt 20.000 Euro. Er möchte pro Trade maximal ein Prozent seines Kontos riskieren: 200 Euro.
Er handelt einen Long-Knock-out, den er bei vier Euro kauft. Sein eigener technischer Stop liegt bei drei Euro. Das Risiko pro Zertifikat beträgt also einen Euro.
200 Euro maximaler Verlust geteilt durch einen Euro Risiko pro Stück ergibt 200 Zertifikate.
Sein Kapitaleinsatz beträgt 800 Euro.
Das ist ein fundamental anderer Umgang mit Hebelprodukten als: „Ich habe 20.000 Euro und nehme 5.000 Euro mit Hebel 20.“
Wer tiefer verstehen will, wie Broker bei echter Kredithebelung Positionen zwangsliquidieren können, findet im Artikel Margin Call Explained die vollständige Rechnung.
Der Emittent ist Teil des Produkts
Ein Knock-out-Zertifikat ist kein isoliertes mathematisches Objekt. Es wird von einem Emittenten herausgegeben.
Damit existiert Emittentenrisiko. Fällt der Emittent aus, ist die wirtschaftliche Entwicklung des Basiswerts nicht dein einziges Problem.
Hinzu kommt die Preisstellung. Viele Hebelprodukte werden nicht im klassischen zentralen Orderbuch wie eine DAX-Aktie gehandelt, sondern über Market Making beziehungsweise außerbörsliche Quotierung. Der Emittent beziehungsweise Market Maker stellt Bid und Ask.
In normalen Marktphasen kann der Spread eng sein. In hektischen Situationen kann er deutlich breiter werden. Genau dann, wenn der Trader aussteigen möchte, kann die Ausführung also teurer sein.
Warum „der Emittent hat mich ausgeknockt“ meistens die falsche Frage ist
Nach Totalverlusten liest man häufig, der Emittent habe den Kurs manipuliert, um eine Barriere zu berühren.
Man sollte hier sehr präzise sein.
Entscheidend ist, welcher Referenzpreis laut Produktbedingungen für das Knock-out-Ereignis zählt. Je nach Produkt kann das der Kurs des Basiswerts an einem bestimmten Referenzmarkt sein. Ein Anleger muss deshalb vor dem Kauf wissen, welche Börse, welcher Indexstand oder welche Preisquelle maßgeblich ist.
Die sinnvollere Frage lautet nicht: „Hat der Emittent mein Zertifikat absichtlich zerstört?“ Sondern: „Welche Barrierenlogik habe ich vertraglich gekauft, und welche Marktbewegung löst sie aus?“
Die BaFin-Daten sind unangenehm — und wichtig
Die BaFin untersuchte den deutschen Markt für Turbo-Zertifikate und kam zu einem Befund, den jeder Trader vor dem ersten Kauf lesen sollte.
Ein großer Teil der Produkte wird sehr kurzfristig gehalten. Rund 70 Prozent der untersuchten Turbo-Zertifikate wurden weniger als 24 Stunden gehalten. Die Aufsicht beschreibt außerdem ein Muster, bei dem zwar viele einzelne Transaktionen positiv sein können, einige Totalverluste aber so groß sind, dass sie einen erheblichen Teil der Gewinne wieder zerstören.
Das ist mathematisch plausibel.
Wenn du neunmal jeweils zehn Prozent gewinnst und beim zehnten Trade 100 Prozent verlierst, sagt die hohe Trefferquote wenig über die Gesamtqualität der Strategie aus.
Trefferquote ist bei Knock-outs besonders gefährlich
Nehmen wir zehn Trades mit jeweils 1.000 Euro Einsatz.
Acht Trades gewinnen jeweils 100 Euro. Zwei Trades erleiden Totalverlust.
Du hattest in 80 Prozent der Fälle „recht“.
Ergebnis: +800 Euro Gewinne, −2.000 Euro Verluste. Netto −1.200 Euro.
Eine Trefferquote von 80 Prozent kann also mit einer katastrophalen Strategie koexistieren.
Deshalb ist Erwartungswert wichtiger:
Erwartungswert = Gewinnwahrscheinlichkeit × durchschnittlicher Gewinn − Verlustwahrscheinlichkeit × durchschnittlicher Verlust.
Das ist die Rechnung, die ein Hebelprodukt entzaubert.
Wann ein Knock-out sinnvoll sein kann
Ich halte Knock-outs nicht grundsätzlich für schlechte Produkte.
Sie können sinnvoll sein, wenn der Trader exakt weiß, warum er sie gegenüber dem Basiswert bevorzugt.
Ein Beispiel ist begrenzter Kapitaleinsatz. Statt 20.000 Euro in einen Index zu binden, könnte ein Anleger einen kleineren Betrag in ein entsprechend konstruiertes Produkt investieren und einen Teil des Kapitals liquide halten.
Auch zur kurzfristigen Absicherung können Short-Knock-outs theoretisch eingesetzt werden. Allerdings zeigen die BaFin-Daten, dass Privatanleger sie in der Praxis überwiegend zur kurzfristigen Spekulation nutzen.
Das Produkt sollte also eine konkrete Aufgabe erfüllen. „Mehr Rendite“ ist keine Aufgabe.
Wann ich persönlich keinen Knock-out verwenden würde
Ich würde kein Knock-out-Produkt verwenden, wenn ich eine langfristige fundamentale These auf ein Unternehmen habe. Die Barriere kann mich aus einer Position werfen, obwohl sich meine langfristige Analyse nicht geändert hat.
Ich würde es nicht verwenden, wenn relevante Unternehmensnachrichten über Nacht anstehen und der Abstand zur Barriere klein ist.
Ich würde es nicht verwenden, wenn ich den Basispreis, die Knock-out-Schwelle, das Bezugsverhältnis und die Finanzierungskosten nicht erklären kann.
Und ich würde es niemals verwenden, nur weil ein Broker neben dem Produkt „Hebel 50“ schreibt und die mögliche Rendite spektakulär aussieht.
Ein vollständiges Praxisbeispiel: DAX-Trade
Angenommen, der DAX notiert bei 20.000 Punkten. Ein Trader erwartet einen Ausbruch auf 20.500 Punkte. Sein technischer Invalidierungspunkt liegt bei 19.700.
Ein Knock-out mit Barriere 19.900 wäre offensichtlich schlecht konstruiert. Der Markt könnte seine normale Intraday-Schwankung machen, 19.850 berühren und anschließend das Ziel erreichen. Der Trader hätte mit der Richtung recht gehabt und trotzdem verloren.
Eine weiter entfernte Barriere bei beispielsweise 19.400 überlebt mehr normale Schwankung, hat dafür einen geringeren Hebel.
Jetzt wird die Positionsgröße angepasst, damit das Euro-Risiko trotzdem gleich bleibt.
Das ist professionelles Hebeldenken: nicht maximaler Hebel, sondern ausreichender struktureller Abstand bei kontrolliertem Kontorisiko.
Checkliste vor jedem Kauf
- Was ist der exakte Basiswert?
- Welcher Referenzmarkt zählt für die Barriere?
- Wo liegt der Basispreis?
- Wo liegt die Knock-out-Schwelle?
- Gibt es eine Stop-Loss-Schwelle und Restwertabrechnung?
- Wie lautet das Bezugsverhältnis?
- Wie hoch ist der aktuelle Spread?
- Wie wird die Finanzierungsebene angepasst?
- Kann der Basiswert handeln, während das Zertifikat nicht handelbar ist?
- Wie groß ist mein maximaler Euro-Verlust?
- Liegt meine Knock-out-Barriere deutlich außerhalb meines eigentlichen technischen Stops?
- Welche Nachricht kann über Nacht ein Gap auslösen?
Wenn du eine dieser Fragen nicht beantworten kannst, kaufst du kein einfaches Produkt. Du kaufst ein Produkt, dessen entscheidende Eigenschaft du noch nicht verstanden hast.
Fazit: Der gefährlichste Hebel ist der, den man nur als Chance versteht
Knock-out-Zertifikate sind mechanisch erstaunlich elegant.
Du bezahlst vereinfacht den Abstand zwischen Basiswert und Finanzierungsebene. Dadurch entsteht Hebel. Je näher die Barriere, desto günstiger das Produkt und desto größer der Hebel.
Aber genau diese Eleganz ist die Falle.
Der Anleger sieht eine einfache Preisformel und übersieht die Pfadabhängigkeit. Er sieht zehnfachen Hebel und übersieht, dass der Hebel bei Verlusten wächst. Er sieht einen Stop im Chart und verwechselt ihn mit der vertraglichen Knock-out-Barriere. Er sieht eine hohe Trefferquote und übersieht, dass einzelne Totalverluste den Erwartungswert zerstören können.
Ich würde deshalb Knock-outs nie über die Frage auswählen: Wie viel kann ich damit verdienen?
Die bessere Reihenfolge lautet:
Wie viel darf ich verlieren? Wie weit muss meine Position atmen können? Welche Barriere überlebt normale Marktbewegung? Und welches Produkt bildet genau diese Struktur ab?
Erst danach kommt der Hebel.
Wer diese Reihenfolge umdreht, benutzt kein Werkzeug.
Er zieht einen Hebel und hofft, dass am anderen Ende nicht die Falltür hängt.
FAQ zu Knock-out-Zertifikaten
Was ist ein Knock-out-Zertifikat?
Ein gehebeltes derivatives Wertpapier, dessen Wert von einem Basiswert abhängt und das bei Erreichen einer festgelegten Barriere beendet beziehungsweise ausgeknockt wird.
Kann man mehr als den Einsatz verlieren?
Bei klassischen Knock-out-Zertifikaten ist der Verlust grundsätzlich auf den investierten Betrag begrenzt. Der vollständige Einsatz kann jedoch verloren gehen.
Warum ändert sich der Hebel?
Weil der Hebel vom Verhältnis zwischen Basiswert und Zertifikatspreis abhängt. Wenn sich der Abstand zur Finanzierungsebene verändert, verändert sich auch der Hebel.
Was bedeutet Open End?
Das Produkt besitzt kein festes Laufzeitende. Finanzierungskosten und Anpassungen der Finanzierungsebene wirken jedoch weiterhin.
Sind Knock-outs besser als Optionsscheine?
Nicht grundsätzlich. Knock-outs sind in ihrer Preisbildung oft transparenter, besitzen aber ein hartes Barrieren- und Totalverlustrisiko. Optionsscheine haben andere Risiken wie Zeitwert- und Volatilitätseinflüsse.
Quellen und Datenstand
- BaFin: Produktintervention und Marktuntersuchung zu Turbo-Zertifikaten
- BaFin: ausführliche Marktuntersuchung und Risikobefunde
- Deutsche Börse: Funktionsweise von Knock-out-Produkten
- Deutsche Börse: Knock-out-Produkte mit Stop-Loss-Schwelle
Keine Anlageberatung. Hebelprodukte können bis zum Totalverlust des eingesetzten Kapitals führen.
